2018年云南白药的混改，是（shì）云南省（shěng）国企改革的（de）一个标志（zhì）性事件（jiàn）。时（shí）至今日，官方（fāng）、理论界（jiè）、媒体（tǐ）、云南人对白药混改的利与弊（bì）、是与非看法不（bú）一，众说（shuō）纷纭。FG电子和麦肯咨询（xún）作为十（shí）七年服（fú）务云南本土大型企业的（de）管理咨询（xún）公司，深入研究云南白药责无旁贷。麦（mài）肯咨询公众号前三天介绍了全球九位（wèi）顶（dǐng）级投资大师的30种研究模式（shì），今天我（wǒ）们就（jiù）从投资（zī）的视角分析一下云（yún）南白药。

一、总体情况

       云（yún）南白（bái）药两大业务分别是（shì）商业销（xiāo）售（医（yī）药流通）和工业销（xiāo）售，其中医药流通收入占比超过六成但利润占比不足两成，毛利率（lǜ）不足（zú）10%（7.3%~9.2%），大胆推测一下，这个业务赚不了多少钱。医（yī）药（yào）流通收入增（zēng）长受益于行业集中度提升，龙头企业（yè）会（huì）有一定（dìng）的增量，低毛（máo）利受（shòu）制于医药（yào）流通（tōng）产业链（liàn）地位（wèi）十分弱（ruò）势。工业销（xiāo）售占收入的35%，利润（rùn）占比82.5%,毛利（lì）率高达61%以（yǐ）上（shàng），是（shì）云南白药（yào）盈利的（de）核心来源。

现在我们了解了云南白药的整体的业（yè）务情况，接下来整（zhěng）体（tǐ）盘一下（xià）云南白药（yào）的是与非。

二（èr）、投（tóu）资视角看云南白（bái）药混（hún）改的正向变化

1、符合全球六位顶级（jí）投（tóu）资大（dà）师（shī）的（de）模（mó）式，位居云南省四十家（jiā）上市（shì）公司并列第一（另（lìng）外一（yī）家是丽江（jiāng）股份）

巴菲特：销售净（jìng）利率连续10年大于5%；从2012-2021年（nián）年报可以得出（chū），云南白药除2021年销售（shòu）净利率为7.7%，其余每年（nián）均大于（yú）11%。

彼得·林奇：经营性现金流连续5年大于0；云南白（bái）药2017-2021年经营性现金（jīn）流净额从11.6亿（yì）增（zēng）长到52.2亿，数（shù）值可观。

本杰明·格雷厄姆：最新一期流动比率（流动资产（chǎn）/流动（dòng）负（fù）债（zhài））大于2；云南白药2022年（nián）一季（jì）度流动比（bǐ）率为2.8，资产变现能力超过预期。

马克（kè）·墨（mò）比尔斯：PSY心理指标（biāo）（N日内上（shàng）涨天数（shù）/N*100），前（qián）100个交易（yì）日PSY<50，PSYMA<50；云南白（bái）药前100个交易日PSY为40，PSYMA为39。

菲利普·费雪：连续8年（nián）每股盈余公积大于0.6元，云南白药从（cóng）2014-2021年每年每股盈余公积呈上涨趋势（shì），从（cóng）0.65元增至1.97元（yuán）。

安东尼·波（bō）顿：连续10年PE（每股股价（jià）/每股收益）<100，PB（每股股价/每（měi）股净资产（chǎn））>1，PS（总市值/主营收（shōu）入）>2，云南白药连（lián）续10内PE在（zài）23-37之（zhī）间波动，PB在2-7之间波（bō）动，PS在3-5之间波（bō）动。

2、继续保持良好财（cái）务表现（xiàn）

       云（yún）南白药总市值（zhí）（2022.7.13）在云南（nán）排名第三，达到（dào）1011亿，是云南（nán）三个千（qiān）亿市值的（de）其（qí）中之（zhī）一；2021年营收达（dá）到（dào）363.7亿，排名第五（wǔ），净（jìng）利润达到28亿，排名第六；近（jìn）五年ROIC（投入资本回报率）除2021年为5.9%，其余（yú）四年稳（wěn）定在12%以上，ROE（净（jìng）资（zī）产收益率）除2021年为7.4%，其余四（sì）年（nián）稳定在14%以上，两（liǎng）指标都远超云（yún）南（nán）省属国企；2021年现金流排名（míng）第一，为45.9亿，经营性（xìng）现（xiàn）金流逐年增长，2021年为52.2亿；资产负债率低于35%。而相对云（yún）南省其余国企上市情况（kuàng），云南白（bái）药的财务表现完全（quán）是傲（ào）视群雄，一骑（qí）绝尘！

3、震惊云南省企业界（jiè）的高薪酬激（jī）励（lì）

       2021年（nián）云南白药董事长薪酬为1054万元（yuán），遥遥领先云南省国（guó）企上市（shì）公司（sī），2021年高管薪（xīn）酬也远（yuǎn）超其他企（qǐ）业（yè），可（kě）以看出云南（nán）白药（yào）在薪酬激励方面走在（zài）云南国（guó）有上市公司（sī）的前端。

二、投资（zī）视角看云南（nán）白药混改的负面变化

1、多元化经营“不务正业”，教训深刻

       2020年净（jìng）利润大（dà）增，得益于炒股赚了（le）22.4亿，接近主业净利润（rùn），云南（nán）白药（yào）2020年买了贵州茅台、伊利股份、小（xiǎo）米、恒瑞医药等；2021年净利（lì）润减（jiǎn）少（shǎo）一半（bàn），主要（yào）是炒（chǎo）股（gǔ）血亏，小（xiǎo）米亏了14亿，恒（héng）瑞亏了（le）2亿，腾讯亏了1亿（yì）；2022年一季度报告显示公（gōng）允价值变动收益为（wéi）-5.24亿，行（háng）情仍不好。总的来说，云（yún）南白药近两年投（tóu）资金融产品导致净（jìng）利（lì）润波动较大，扣（kòu）除非经常性损益后，除2019年扣非净利（lì）润较低（dī），其他四年波动较（jiào）小（xiǎo），业绩也没有得到增长。

2、研（yán）发投入（rù）严（yán）重不（bú）足（zú）

       创新是生物医药（yào）行业的核心竞争力，而创新（xīn）主（zhǔ）要在于（yú）研发投入，云南白药五（wǔ）年平均研发费用占（zhàn）比在71家中药行业上市公司中（zhōng）排名倒三，远（yuǎn）低于行业均值3%，FG电子和麦肯咨（zī）询（xún）认（rèn）为，如果（guǒ）云南白药（yào）后期不（bú）加大研发（fā）投入，未来优（yōu）势（shì）将越来越弱。

       云（yún）南白药员工本科及以（yǐ）上学历占比（bǐ）大，但研（yán）发人员占比及（jí）其低，简单地说是属于有研（yán）发（fā）潜（qián）力但没有搞（gǎo）研发。

3、高管队伍中专业人（rén）才占比较低

       云南（nán）白（bái）药高管学历相较（jiào）于云南其他医药行业来说是挺高的，但大（dà）多（duō）数（shù）为经管（guǎn）类人才，医药专业人才少，这可能（néng）也会影（yǐng）响公（gōng）司的战（zhàn）略决策（cè）。

       FG电子和麦肯（kěn）咨询（xún）认为（wéi）：从投（tóu）资的视角来看，云南白（bái）药（yào）的混（hún）改瑕不掩瑜，依然是云南省产（chǎn）业（yè）界的金字招牌，当（dāng）然好的企业在（zài）长期的发展过程中也要逐渐完善（shàn）来获得更大的发展（zhǎn）。巴神说过，我们喜欢的（de）生意（yì）必须具有长久的（de）竞争优势，由有（yǒu）才干并（bìng）能以股东利益为导向的（de）经理（lǐ）人所管理（lǐ）。